De voordelen en waarde van aandelenopties

Het is een vaak over het hoofd geziene waarheid, maar het vermogen voor beleggers om nauwkeurig te zien wat er bij een bedrijf aan de hand is en om bedrijven te kunnen vergelijken op basis van dezelfde statistieken is een van de belangrijkste onderdelen van beleggen. Het debat over hoe verantwoording moet worden gegeven aan aandelenopties van bedrijven die aan werknemers en leidinggevenden worden gegeven, is in de media, de directiekamers van bedrijven en zelfs in het Amerikaanse congres beargumenteerd. Na vele jaren van gekibbel heeft de Financial Accounting Standards Board of FASB FAS Statement 123 (R) uitgegeven, waarin wordt aangedrongen op de verplichte uitgave van aandelenopties vanaf het eerste fiscale kwartaal van het bedrijf na 15 juni 2005.

Beleggers moeten leren hoe te bepalen welke bedrijven het meest worden getroffen - niet alleen in de vorm van winstherzieningen op korte termijn of GAAP versus pro forma inkomsten - maar ook door langetermijnwijzigingen in compensatiemethoden en de effecten die de resolutie zal hebben over de langetermijnstrategieën van veel bedrijven om talent aan te trekken en werknemers te motiveren.

(Voor meer informatie, zie: De gevaren van opties Backdating ; De "echte" kosten van aandelenopties; en een nieuwe benadering van aandelencompensatie .)

(Zie Pro-Forma-inkomsten voor meer informatie .)

Een korte geschiedenis van de aandelenoptie als compensatie

De praktijk om aandelenopties uit te delen aan werknemers van het bedrijf is tientallen jaren oud. In 1972 bracht de Accounting Principles Board (APB) advies nr. 25 uit, waarin bedrijven werden opgeroepen een intrinsieke waardemethode te gebruiken voor de waardering van de aandelenopties die aan werknemers van het bedrijf werden toegekend. Onder de intrinsieke waardemethoden die destijds werden gebruikt, konden bedrijven 'at the money'-aandelenopties uitgeven zonder enige kosten in hun winst-en-verliesrekening op te nemen, omdat de opties als aanvankelijk geen intrinsieke waarde hadden. (In dit geval wordt de intrinsieke waarde gedefinieerd als het verschil tussen de toekenningsprijs en de marktprijs van het aandeel, die ten tijde van de toekenning gelijk zou zijn). Dus hoewel de praktijk om geen kosten voor aandelenopties te registreren lang geleden begon, was het aantal dat werd uitgedeeld zo klein dat veel mensen het negeerden.

Snel vooruit naar 1993; Sectie 162m van de Internal Revenue Code is geschreven en beperkt effectief de cashcompensatie van de onderneming tot $ 1 miljoen per jaar. Op dit punt begint het gebruik van aandelenopties als een vorm van compensatie echt op gang te komen. Samenvallend met deze toename van het toekennen van opties is een razende bull-markt in aandelen, met name in technologiegerelateerde aandelen, die profiteert van innovaties en een verhoogde vraag van beleggers.

Al snel waren het niet alleen topbestuurders die aandelenopties ontvingen, maar ook 'rank-and-file'-medewerkers. De aandelenoptie was veranderd van een voorkeur in de achterkamer tot een volledig concurrentievoordeel voor bedrijven die toptalent willen aantrekken en motiveren, vooral jong talent dat het niet erg vond om een ​​paar opties vol kansen te krijgen (in wezen loten ) in plaats van extra contant geld. Maar dankzij de bloeiende aandelenmarkt waren de aan werknemers toegekende opties in plaats van loten zo goed als goud. Dit bood een belangrijk strategisch voordeel voor kleinere bedrijven met minder geld, die hun geld konden sparen en eenvoudig meer en meer opties konden uitgeven, terwijl ze tegelijkertijd geen cent van de transactie als kosten boekten.

Warren Buffet gepostuleerd over de stand van zaken in zijn brief aan de aandeelhouders van 1998: "Hoewel opties, mits goed gestructureerd, een geschikte en zelfs ideale manier kunnen zijn om topmanagers te compenseren en te motiveren, zijn ze vaker wild grillig in hun distributie van beloningen, inefficiënt als motivators en buitengewoon duur voor aandeelhouders. "

Het is de waarderingstijd

Ondanks een goede run, eindigde de "loterij" uiteindelijk - en abrupt. De door technologie aangedreven bubbel op de aandelenmarkt barstte en miljoenen opties die ooit winstgevend waren, waren waardeloos geworden of 'onder water'. Bedrijfsschandalen domineerden de media, omdat de overweldigende hebzucht bij bedrijven als Enron, Worldcom en Tyco de behoefte aan investeerders en toezichthouders versterkte om de controle over de juiste boekhouding en rapportage terug te nemen. (Zie voor meer informatie over deze evenementen The Biggest Stock Scams aller tijden .)

Zeker, bij de FASB, de belangrijkste regelgevende instantie voor Amerikaanse boekhoudnormen, waren ze niet vergeten dat aandelenopties een uitgave zijn met reële kosten voor zowel bedrijven als aandeelhouders.

Wat zijn de kosten?

De kosten die aandelenopties kunnen opleveren voor aandeelhouders zijn een kwestie van veel discussie. Volgens het FASB wordt geen specifieke methode voor het waarderen van optietoekenningen aan bedrijven opgelegd, voornamelijk omdat er geen "beste methode" is bepaald.

Aandelenopties toegekend aan werknemers hebben belangrijke verschillen met die verkocht op de beurzen, zoals wachtperioden en gebrek aan overdraagbaarheid (alleen de werknemer kan ze ooit gebruiken). In hun verklaring, samen met de resolutie, zal de FASB elke waarderingsmethode toestaan, zolang het de belangrijkste variabelen bevat die de meest gebruikte methoden vormen, zoals Black Scholes en binomiale modellen. De belangrijkste variabelen zijn:

• Het risicovrije rendement (meestal wordt hier gebruik gemaakt van een drie- of zesmaands t-bill-tarief).
• Verwacht dividendpercentage voor het effect (bedrijf).
• Impliciete of verwachte volatiliteit in het onderliggende effect tijdens de optietermijn.
• Uitoefenprijs van de optie.
• Verwachte looptijd of duur van de optie.

Bedrijven mogen hun eigen discretie gebruiken bij het kiezen van een waarderingsmodel, maar dit moet ook worden overeengekomen door hun accountants. Toch kunnen er verrassend grote verschillen zijn in de eindwaarderingen, afhankelijk van de gebruikte methode en de bestaande aannames, met name de aannames over volatiliteit. Omdat zowel bedrijven als investeerders hier nieuw terrein betreden, zullen waarderingen en methoden in de loop van de tijd veranderen. Wat bekend is, is wat er al is gebeurd, en dat is dat veel bedrijven hun bestaande aandelenoptieprogramma's volledig hebben verminderd, aangepast of geëlimineerd. Geconfronteerd met het vooruitzicht om bij de toekenning geraamde kosten te moeten opnemen, hebben veel bedrijven ervoor gekozen snel te veranderen.

Overweeg de volgende statistiek: door S&P 500-bedrijven verstrekte subsidies voor aandelenopties daalden van 7, 1 miljard in 2001 tot slechts 4 miljard in 2004, een daling van meer dan 40% in slechts drie jaar. Onderstaande grafiek geeft deze trend weer.

Figuur 1

Bron: Reuters Fundamentals

De helling van de grafiek is overdreven vanwege de lage winst tijdens de berenmarkt van 2001 en 2002, maar de trend is nog steeds niet te ontkennen, en niet te vergeten dramatisch. We zien nu nieuwe modellen van beloning en beloning voor managers en andere werknemers door middel van beperkte aandelenbeloningen, operationele doelbonussen en andere creatieve methoden. Het is nog maar in de beginfase, dus we kunnen met de tijd zowel aanpassing als echte innovatie verwachten.

Wat beleggers moeten verwachten

Exacte cijfers variëren, maar de meeste schattingen voor de S&P verwachten een totale vermindering van de netto GAAP-inkomsten als gevolg van aandelenopties die tussen 2006 en 2006 tussen 3 en 5% bedragen, het eerste jaar waarin alle bedrijven volgens de nieuwe richtlijnen zullen rapporteren. Sommige industrieën zullen meer getroffen worden dan andere, met name de technische industrie, en Nasdaq-aandelen zullen een hogere totale reductie vertonen dan NYSE-aandelen. Overweeg dat slechts negen industrieën meer dan 55% van de totale kosten voor de S&P 500 in 2006 zullen uitmaken:

Figuur 2

Bron: Credit Suisse First Boston: het opbouwen van een nieuwe consensus: kostbare aandelenopties om analisten te stimuleren

Dergelijke trends kunnen sectorrotatie veroorzaken in de richting van sectoren waar het percentage van het netto-inkomen "in gevaar" lager is, aangezien investeerders uitzoeken welke bedrijven op de korte termijn het meest zullen worden getroffen.

Het is van cruciaal belang op te merken dat sinds 1995 de uitgifte van aandelenopties is opgenomen in SEC Form 10-Q- en 10-K-rapporten - ze werden begraven in de voetnoten, maar ze waren er wel. Beleggers kunnen in het gedeelte met de titel "Op aandelen gebaseerde compensatie" of "Aandelenoptieplannen" kijken om belangrijke informatie te vinden over het totale aantal opties waarover de onderneming beschikt om toe te kennen of de wachttijden en mogelijke verwateringseffecten op aandeelhouders.

Ter beoordeling voor degenen die het misschien zijn vergeten, verdunt elke optie die door een werknemer in een aandeel wordt omgezet, het percentage van eigendom van elke andere aandeelhouder in het bedrijf. Veel bedrijven die een groot aantal opties uitgeven, hebben ook aandeleninkoopprogramma's om verwatering te compenseren, maar dat betekent dat ze contant betalen om aandelen terug te kopen die gratis aan werknemers zijn uitgegeven - dit soort aandeleninkopen moet worden gezien als een compensatiekost voor de werknemers, in plaats van een uitstorting van liefde voor de gemiddelde aandeelhouders uit de zakelijke kas.

De moeilijkste voorstanders van efficiënte markttheorie zullen zeggen dat beleggers zich geen zorgen hoeven te maken over deze boekhoudkundige verandering; aangezien de cijfers al in de voetnoten staan, zo luidt het argument, zullen aandelenmarkten deze informatie al in de aandelenkoersen hebben verwerkt. Of u zich nu aansluit bij deze overtuiging of niet, het feit is dat veel bekende bedrijven hun nettowinst op GAAP-basis zullen verlagen met veel meer dan de marktgemiddelden van 3 tot 5%. Net als bij de bovenstaande industrieën, zullen de individuele aandelenresultaten sterk scheef liggen, zoals kan worden aangetoond in de volgende voorbeelden:

figuur 3

Bron: Bear Stearns: Impact van de winst van 2004 op de S&P 500 & Nasdaq 100 winst

Om eerlijk te zijn, hebben veel bedrijven (ongeveer 20% van de S&P 500) besloten hun voorruiten vroeg schoon te maken en kondigden aan dat ze hun kosten vóór de deadline zouden gaan kosten; ze moeten worden toegejuicht voor hun inspanningen. Ze hebben het extra voordeel van twee of drie jaar om nieuwe beloningsstructuren te ontwerpen die zowel werknemers als de FASB tevreden stellen.

Fiscale voordelen - een ander essentieel onderdeel

Het is belangrijk om te begrijpen dat hoewel de meeste bedrijven geen uitgaven voor hun optietoekenningen registreerden, ze een handig voordeel op hun winst-en-verliesrekening ontvingen in de vorm van waardevolle belastingaftrek. Toen werknemers hun opties uitoefenden, werd de intrinsieke waarde (marktprijs minus toekenningsprijs) op het moment van uitoefening door de onderneming als belastingaftrek geclaimd. Deze belastingaftrek werd geregistreerd als operationele kasstroom; deze inhoudingen zijn nog steeds toegestaan, maar worden nu geteld als een financieringskasstroom in plaats van een operationele kasstroom. Dit zou beleggers op hun hoede moeten maken; niet alleen zal GAAP EPS lager zijn voor veel bedrijven, de operationele cashflow zal ook dalen. Hoeveel ">

Figuur 4

Bron: Bear Stearns: Impact van de winst van 2004 op de S&P 500 & Nasdaq 100 winst

Zoals uit de bovenstaande overzichten blijkt, ontvingen bedrijven waarvan de aandelen tijdens de periode aanzienlijk hadden gewaardeerd, een bovengemiddelde belastingwinst omdat de intrinsieke waarde van de opties bij afloop groter was dan verwacht in de oorspronkelijke schattingen van de onderneming. Nu dit voordeel is gewist, verschuift voor veel bedrijven een andere fundamentele beleggingsmaatstaf.

Wat te zoeken vanaf Wall Street

Er is geen echte consensus over hoe de grote beursvennootschappen met de verandering zullen omgaan zodra deze zich heeft verspreid tot alle openbare bedrijven. Analistenrapporten zullen waarschijnlijk zowel GAAP-winst per aandeel (EPS) als niet-GAAP-EPS-cijfers weergeven in zowel rapportage als schattingen / modellen, tenminste gedurende de eerste paar jaar. Sommige bedrijven hebben al aangekondigd dat ze van alle analisten moeten eisen dat ze de GAAP EPS-cijfers gebruiken in rapporten en modellen, die de kosten van de optiescompensatie zullen verantwoorden. Ook hebben gegevensbedrijven gezegd dat ze de optiekosten gaan opnemen in hun inkomsten en cashflowcijfers over de hele linie.

(Zie voor meer informatie over EPS: Soorten EPS en De echte inkomsten ontvangen .)

Het komt neer op

Op hun best bieden aandelenopties nog steeds een manier om de belangen van werknemers af te stemmen op die van het hogere management en de aandeelhouders, aangezien de beloning groeit met de prijs van de aandelen van een bedrijf. Het is echter vaak veel te gemakkelijk voor een of twee leidinggevenden om de inkomsten op korte termijn kunstmatig op te blazen, hetzij door toekomstige inkomstenvoordelen in de huidige winstperioden te brengen of door middel van vlakke manipulatie. Deze overgangsperiode in de markten is een geweldige kans om zowel het management van het bedrijf als de investor relations-teams te evalueren op zaken als openhartigheid, hun filosofieën over corporate governance en of zij de waarden van aandeelhouders handhaven.

(Zie voor meer informatie over gemanipuleerde bedrijfsverklaringen: Cooking The Books 101 en Putting Management Under The Microscope .)

Als we de markten in enig opzicht moeten vertrouwen, moeten we vertrouwen op zijn vermogen om creatieve manieren te vinden om problemen op te lossen en veranderingen in de markt te verwerken. Optieprijzen werden steeds aantrekkelijker en lucratiever omdat de maas in de wet gewoon te groot en verleidelijk was om te negeren. Nu het gat dicht is, zullen bedrijven nieuwe manieren moeten vinden om werknemers te stimuleren. Duidelijkheid in boekhouding en beleggersrapportage komt ons allemaal ten goede, zelfs als het korte-termijnbeeld van tijd tot tijd vaag wordt.