Hoe Bond Market Pricing werkt

De Amerikaanse obligatiemarkt lijkt op honkbal - je moet de regels en strategieën begrijpen en waarderen, anders lijkt het saai. Het lijkt ook op honkbal in die zin dat regels en prijsconventies zijn geëvolueerd en soms esoterisch kunnen lijken.

In het "Official Major League Rule Book" zijn meer dan 3.600 woorden nodig om de regels te beschrijven van wat de werper wel en niet kan doen. In dit artikel gaan we prijsconventies voor obligatiemarkten behandelen in minder dan 1.800 woorden. De marktclassificaties van obligaties worden kort besproken, gevolgd door rendementsberekeningen, prijsbenchmarks en prijsspreads.

Basiskennis van deze prijsconventies zal de obligatiemarkt net zo opwindend maken als de beste honkbalwedstrijd uit de World Series.

Classificaties van obligatiemarkten

De obligatiemarkt bestaat uit een groot aantal emittenten en soorten effecten. Om over elk specifiek type te praten, kan een heel leerboek vullen; daarom maken we de volgende belangrijke obligatieclassificaties om te bespreken hoe verschillende prijsconventies op de obligatiemarkt werken:

• US Treasuries : obligaties uitgegeven door het Amerikaanse ministerie van Financiën
• Bedrijfsobligaties : obligaties uitgegeven door bedrijven met een rating van beleggingskwaliteit
• Obligaties met hoog rendement : obligaties met een rating onder investment grade - ook bekend als non-investment grade obligaties of junk bonds
• Mortgage-Backed Securities (MBS) : een obligatie onderpand door de kasstromen van hoofd- en rentebetalingen uit een onderliggende pool van particuliere hypotheken met een gezin
• Asset-Backed Securities (ABS) : een obligatie onderpand door de kasstromen van een onderliggende pool van activa zoals autoleningen, creditcardvorderingen, leningen voor woningkredieten, leasing van vliegtuigen, enz. De lijst van activa die zijn gesecuritiseerd in ABS's is: bijna eindeloos.
• Agency Bonds : schuld uitgegeven door de overheid gesponsorde ondernemingen (GSE's), waaronder Fannie Mae, Freddie Mac en de Federal Home Loan Banks
• Gemeentelijke obligaties (Munis) : een obligatie uitgegeven door een staat, stad of lokale overheid of haar agentschappen
• Collateralized Debt Obligations (CDO's) : een soort door activa gedekt effect, gedekt door een of meerdere andere ABS, MBS, obligaties of leningen

Hoe Bond Market Pricing werkt

Een verwachte terugkeer van een obligatie

Opbrengst is de maatstaf die het meest wordt gebruikt om het verwachte rendement van een obligatie te schatten of te bepalen. Opbrengst wordt ook gebruikt als een relatieve waardemaatstaf tussen obligaties. Er zijn twee primaire rendementsmaatregelen die moeten worden begrepen om te begrijpen hoe verschillende prijsconventies op de obligatiemarkt werken: rendement tot looptijd en contante tarieven.

Een berekening van de opbrengst tot einde looptijd wordt gemaakt door de rentevoet (disconteringsvoet) te bepalen die de som van de kasstromen van een obligatie, plus opgebouwde rente, gelijk maakt aan de huidige prijs van de obligatie. Deze berekening heeft twee belangrijke veronderstellingen: ten eerste dat de obligatie wordt aangehouden tot het einde van de looptijd en ten tweede dat de kasstromen van de obligatie kunnen worden herbelegd tegen het rendement tot de vervaldatum.

Een berekening van de contante koers wordt gemaakt door de rentevoet (disconteringsvoet) te bepalen die de contante waarde van een nulcouponobligatie gelijk maakt aan zijn prijs. Een reeks spotkoersen moet worden berekend om een ​​couponbetalende obligatie te taxeren - elke cashflow moet worden verdisconteerd met behulp van de juiste spotkoers, zodat de som van de huidige waarden van elke cashflow gelijk is aan de prijs.

Zoals we hieronder bespreken, worden spotkoersen meestal gebruikt als bouwsteen bij relatieve waardevergelijkingen voor bepaalde soorten obligaties.

Benchmarks voor obligaties

De meeste obligaties zijn geprijsd ten opzichte van een benchmark. Dit is waar de prijs op de obligatiemarkt een beetje lastig wordt. Verschillende obligatieclassificaties, zoals we ze hierboven hebben gedefinieerd, gebruiken verschillende prijsbenchmarks.

Enkele van de meest voorkomende prijsbenchmarks zijn Amerikaanse Treasuries (de meest actuele serie). Veel obligaties zijn geprijsd ten opzichte van een specifieke schatkistobligatie. De lopende 10-jarige schatkist kan bijvoorbeeld worden gebruikt als de prijsbenchmark voor een 10-jarige uitgifte van bedrijfsobligaties.

Wanneer de looptijd van een obligatie niet exact kan worden vastgesteld vanwege call- of put-functies, wordt de obligatie vaak geprijsd tegen een benchmarkcurve. Dit komt omdat de geschatte looptijd van de opvraagbare of putbare obligatie hoogstwaarschijnlijk niet exact samenvalt met de looptijd van een specifieke schatkist.

Benchmarkprijscurves worden samengesteld met behulp van de opbrengsten van onderliggende effecten met looptijden van drie maanden tot 30 jaar. Verschillende benchmarkrentetarieven of effecten worden gebruikt om benchmarkcurves te construeren. Omdat er gaten zijn in de looptijden van effecten die worden gebruikt om een ​​curve te construeren, moeten rendementen worden geïnterpoleerd tussen de waarneembare rendementen.

Een van de meest gebruikte benchmarkcurves is bijvoorbeeld de Amerikaanse Treasury-curve, die is opgebouwd met behulp van de meest recent uitgegeven US Treasury-obligaties, -biljetten en -rekeningen. Omdat effecten alleen worden uitgegeven door de US Treasury met een looptijd van drie maanden, zes maanden, twee jaar, drie jaar, vijf jaar, 10 jaar en 30 jaar, zijn de opbrengsten van theoretische obligaties met looptijden die daar tussen liggen looptijden moeten worden geïnterpoleerd. Deze schatkistcurve staat bekend als de geïnterpoleerde rendementscurve (of I-curve) van marktpartijen op obligaties.

Andere populaire obligatiebenchmarkprijscurves

• Spot Rate Treasury Curve : een curve geconstrueerd met behulp van de theoretische spot rates van US Treasuries
• Swapcurve : een curve opgebouwd met behulp van de rentevoetzijde van renteswaps
• Eurodollars Curve : een curve die is samengesteld op basis van rentetarieven afgeleid van eurodollar futures-prijzen.
• Agency Curve : een curve die is geconstrueerd met behulp van de opbrengsten van niet-opvraagbare, vastrentende agentschapsschuld

Opbrengstspreads voor obligaties

Het rendement van een obligatie ten opzichte van het rendement van zijn benchmark wordt een spread genoemd. De spread wordt gebruikt als prijsmechanisme en als relatieve waardevergelijking tussen obligaties. Een handelaar zou bijvoorbeeld kunnen zeggen dat een bepaalde bedrijfsobligatie wordt verhandeld met een spread van 75 basispunten boven de 10-jarige schatkist. Dit betekent dat het rendement tot einde looptijd van die obligatie 0, 75% hoger is dan het rendement tot einde looptijd van de lopende 10-jaars schatkist.

Opmerkelijk is dat als een andere bedrijfsobligatie met dezelfde kredietwaardigheid, vooruitzichten en looptijd met een spread van 90 basispunten op relatieve basis zou worden verhandeld, de tweede obligatie een betere koop zou zijn.

Er zijn verschillende soorten spreadberekeningen die worden gebruikt voor de verschillende prijsbenchmarks. De vier primaire rendementsberekeningen zijn:

• Nominale Yield Spread : het verschil in het rendement tot de vervaldatum van een obligatie en het rendement tot de vervaldatum van de benchmark
• Zero-Volatility Spread (Z-spread) : de constante spread die, wanneer toegevoegd aan het rendement op elk punt op de spot rate Treasury curve (waar de kasstroom van een obligatie wordt ontvangen), de prijs van een effect gelijk zal maken aan het huidige waarde van zijn kasstromen
• Option-Adjusted Spread (OAS) : een OAS wordt gebruikt om obligaties met ingebedde opties (zoals een opvraagbare obligatie of put-obligatie) te evalueren. Het is de constante spread die, wanneer toegevoegd aan het rendement op elk punt op een spot rate curve (meestal de US Treasury spot rate curve) waar de cashflow van een obligatie wordt ontvangen, de prijs van de obligatie gelijk zal maken aan de contante waarde van zijn kasstromen. Om de OAS te berekenen, krijgt de spot-rentecurve echter meerdere rentepaden. Met andere woorden, veel verschillende spot rentecurves worden berekend en de verschillende rentepaden worden gemiddeld. Een OAS houdt rekening met renteschommelingen en de waarschijnlijkheid van de vooruitbetaling van de hoofdsom van de obligatie.
• Kortingsmarge (DM) : Obligaties met variabele rentetarieven zijn meestal geprijsd in de buurt van hun nominale waarde. Dit komt omdat de rente (coupon) op een obligatie met variabele rente zich aanpast aan de huidige rentetarieven op basis van wijzigingen in de referentierente van de obligatie. De DM is de spread die, wanneer toegevoegd aan de huidige referentierente van de obligatie, de kasstromen van de obligatie gelijk zal stellen aan de huidige prijs.

Typen obligaties en hun benchmark en spreadberekening

• Obligaties met hoog rendement : hoogrentende obligaties worden meestal geprijsd tegen een nominale rendementsverschil naar een specifieke Amerikaanse staatsobligatie. Soms, wanneer de kredietwaardigheid en vooruitzichten van een hoogrenderende obligatie verslechteren, zal de obligatie echter beginnen te handelen tegen een werkelijke dollarprijs. Zo'n obligatie wordt bijvoorbeeld verhandeld op $ 75.875, in tegenstelling tot 500 basispunten over de 10-jarige schatkist.
• Bedrijfsobligaties : een bedrijfsobligatie wordt meestal geprijsd tegen een nominale opbrengstspreiding naar een specifieke Amerikaanse staatsobligatie die overeenkomt met zijn looptijd. Bijvoorbeeld, 10-jarige bedrijfsobligaties zijn geprijsd aan de 10-jarige schatkist.
• Door hypotheek gedekte effecten : er zijn veel verschillende soorten MBS. Velen van hen handelen tegen een nominale rendementsverschil tegen hun gewogen gemiddelde levensduur naar de US Treasury I-curve. Sommige MBS met instelbare snelheid worden verhandeld tegen een DM, anderen worden verhandeld tegen een Z-spread. Sommige CMO's worden verhandeld tegen een nominale opbrengstspreiding naar een specifieke schatkist. Een geplande 10-jarige obligatie met een amortisatieklasse zou bijvoorbeeld kunnen worden verhandeld tegen een nominale renteverspreiding ten opzichte van de lopende 10-jaars schatkist, of een Z-obligatie zou kunnen worden verhandeld tegen een nominale opbrengstspreiding ten opzichte van de lopende 30 Jaarlijkse Schatkist. Omdat MBS ingebouwde call-opties heeft (leners hebben de gratis optie om hun hypotheken vooraf te betalen), worden ze vaak geëvalueerd met behulp van een OAS.
• Door activa gedekte effecten : ABS wordt vaak verhandeld tegen een nominale rendementsverschil tegen hun gewogen gemiddelde levensduur naar de swapcurve.
• Agentschappen : agentschappen worden vaak verhandeld tegen een nominale opbrengstspreiding naar een specifieke schatkist, zoals de lopende tienjarige schatkist. Oproepbare agentschappen worden soms geëvalueerd op basis van een OAS waarbij de spot rate curve (s) worden afgeleid van de opbrengsten van niet-opeisbare agentschappen.
• Gemeentelijke obligaties : vanwege de belastingvoordelen van gemeentelijke obligaties (meestal niet belastbaar), zijn hun opbrengsten niet zo sterk gecorreleerd met Amerikaanse staatsobligatierendementen als andere obligaties. Daarom verhandelen munis vaak een regelrechte opbrengst tot de vervaldatum of zelfs een dollarprijs. Het rendement van een muni als een verhouding tot een benchmark Treasury-rendement wordt echter soms gebruikt als een relatieve waardemaatstaf.
• Collateralized Debt Obligations : Net als de MBS en ABS die vaak CDO's ondersteunen, zijn er veel verschillende prijsbenchmarks en rendementsmaatregelen die worden gebruikt om CDO's te prijzen. De eurodollar-curve wordt soms gebruikt als benchmark. Kortingsmarges worden gebruikt op variabele rentetranches. OAS-berekeningen worden gemaakt voor relatieve waardeanalyse.

Het komt neer op

Prijsconventies op obligatiemarkten zijn een beetje lastig, maar net als honkbalregels, neemt het begrijpen van de basiselementen een deel van de dubbelzinnigheid weg en kan het zelfs plezierig worden. Obligatieprijzen zijn eigenlijk gewoon een kwestie van het identificeren van een prijsbenchmark, het bepalen van een spread en het begrijpen van het verschil tussen twee basisrendementsberekeningen: rendement tot vervaldatum en spotkoersen. Met die kennis zou het niet intimiderend moeten zijn om te begrijpen hoe verschillende soorten obligaties worden geprijsd.